(文 / 江金澤)
杰富瑞（Jeffries）顯然是要坐實兗州煤業“大空頭”的名號。
這家總部位于紐約的投行在對兗州煤業三季報的評論中，直接使用了“騙我一次，算你狠；騙我兩次，是我蠢”這樣激進的標題。
并且該公司引用了已故爵士天王B. B. King的一首歌來形容對兗州煤業的“不滿”：
就在兩個月前，杰富瑞在對兗州煤業半年報的評論中，還使用了小紅莓樂隊（The Cranberries）的經典歌曲《僵尸》的歌詞作為標題，稱當前煤價寒冬之際中國絕大部分煤企業難以幸存，這一行業“僵而不死”、未來會出現大量重組并購，兗州煤業本身也已變成“植物人”狀態（on life support）：
與中國神華類似，兗州煤業是一家境內外上市公司。其港股股價本周交投于3.9港元/股附近，市凈率1.24左右。但杰富瑞證券給出的目標股價只有1.9港元，市凈率0.55倍。
本周公布的三季報顯示，2015年1~9月，兗州煤業的營業收入約為384.54億元，同比下跌21.63%；歸屬于上市公司股東的凈利潤約為13.8億元，同比跌幅近29%。但最大的亮點是三季度該公司凈利潤達到7.44億元，環比二季度有80%的增幅，名義上看費用和成本控制對兗州煤業的盈利上升起了重要作用。
所以有國內分析師認為在“哀鴻一片”的煤炭行業中，兗州煤業和中國神華等少數煤企，不僅沒有賠本，還能賺錢已經實屬不易。
不過外資券商并不這么認為，他們注意到了兗州煤業財報中“專項儲備”和“資本公積金”科目的大幅減少。
兗州煤業財報顯示：三季度該集團“專項儲備”為9.6億元，比年初減少8.4億元或47%。同時“資本公積金”為8.7億元，比年初減少8.2億元或49%。
專項儲備沖掉8億
兗州煤業對“專項儲備”大幅下降給出的解釋是：由于前三季度動用的專項儲備大于當期計提數額。
但杰富瑞，包括高華證券都認為這一類似“特殊準備金”的項目大幅減少，是用于抵消了損益表中的成本項，依據中國會計準則是可以這么算的，但根據國際財務報告準則這一做法并不適用。
而且高華證券稱，即便兗州煤業迄今為止可以用這一準備金抵消成本，但現在這一準備金只剩9.6億元的情況下，進一步動用這筆款項的空間也有限了，所以兗州煤業三季貌似還說的過去的業績“缺乏可持續性 ”。高華證券給出的兗州煤業12個月目標股價為2.6港元，比當前價格低30%。
僅給出1.9港元目標價的杰富瑞表示，上述準備金是用于維護和安全的強制儲備，自2012年起兗州煤業就一直大規模動用這一儲備來抵消成本。3年來這一儲備規模下降了82%。
所以，杰富瑞大呼，這樣的做法：
我不認同，我根本不認同啊！
資本公積金調整8億
兗州煤業今年的半年報中稱自己的開采成本同比下降了16%，但杰富瑞認為刨除上述影響后估算的真實成本下降只有5%。
“這樣形式的成本下降根本不會對公司產生什么實質性好處，對股價也不構成利好，”杰富瑞表示，兗州煤業還有可能用資本公積金來沖抵成本。
三季報顯示兗州煤業資本公積為8.7億元，與年初相比接近腰斬。財報中的解釋是因為收購東華重工的資本溢價以及對其合并資產負債表的調整才產生了資本公積金的大幅下降。
不過激進的杰富瑞表示，“原來沖專項儲備......現在又沖資本公積金！”。該券商認為，兗州煤業通過會計調整資本公積金，為今年前9個月“創造”了10億元營收款，若是在國際會計標準下，該公司將錄得大幅虧損而不是盈利。
最后，值得一提的是內資券商的研報對兗州煤業的三季報評價偏樂觀，且仍維持增持評級。
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